فدرال رزرو ماشین چاپ را روشن می‌کند و زباله‌ها را می‌مکد
آنچه در حوزه پولی و مالی آمریکا اتفاق می‌افتد بی‌سابقه است.
بسیاری از مردم، حتی کسانی که از علم اقتصاد دور می باشند، با اصطلاح “تسهیل کمّی” (۱) آشنا هستند. این اصطلاح از آمریکا آمده است Quantitative easing – QE و به معنای فعالیت بانک مرکزی آمریکا برای پمپاژ پول به اقتصاد از طریق کار بی‌وقفه «ماشین چاپ» است. در روزگار خوب قدیم، چنین فعالیتی مجرمانه طبقه‌بندی می‌شد، اما در شرایط کنونی، چنین فعالیتی با تعبیر “تسهیل کمّی” استتار شده است. اثرات “تسهیل کمّی” QE فوری نیست، اما می تواند بسیار مخرب باشد. می توان سیاست تسهیل کمّی QE را با درمان یک بیمار شدیداً بدحال با دارو مقایسه کرد. برای مدتی، ممکن است درد بیمار تسکین یابد، این احساس کاذب وجود دارد که بیمار در حال بهبودی است. اما پس از آن به یکباره حال بیمار وخیم می‌شود طوری که حتی دوزهای بسیار بالای دارو نیز دیگر کمکی نمی‌کند. در 99 مورد از 100 مورد، چنین “درمانی” به مرگ ختم می‌شود.
فدرال رزرو، در طول بیش از یک قرن تاریخ خود، همیشه به ابزارهایی همچون صدور مازاد پرداخته است. ولی دوزهای دارو کم و زمان مصرف محدود بود.
اما از نوامبر 2008، فدرال رزرو از”داروهای پولی” استفاده گسترده ای کرده است (تقریباً در همین زمان است که اصطلاح “تسهیل کمی” ابداع شد). تا امسال چهار برنامه “تسهیل کمّی” QE اجرا شده است. اولین برنامه در نوامبر 2008 آغاز شد. دومی در نوامبر 2010 است. سومی – در سپتامبر 2012. و چهارمی در مارس 2020. فدرال رزرو همه این برنامه‌ها را به روشی بسیار ساده اجرا کرده است: با خرید اوراق قرضه، دلار را به گردش درآورد. دو نوع اوراق قرضه خریداری شد: اوراق قرضه خزانه داری و اوراق قرضه رهنی. اگر در آستانه برنامه اول دارایی‌های فدرال رزرو (که عمدتاً از دو نوع اوراق قرضه ذکر شده تشکیل شده بود) به حدود 800 میلیارد دلار می رسید، در بهار سال گذشته ارزش آنها به 9 تریلیون دلار رسید. در بیش از یک و نیم دهه ، رشد ثروت (و در نتیجه، انبوه دلار) بیش از یک مرتبه بزرگ شد. «اعتیاد به پول» در خالص ترین شکلش!
فدرال رزرو بارها تلاش کرده است تا “تسهیل کمّی” QE را متوقف کند و حتی دارایی‌های خود را با فروش مجدد اوراق قرضه، کاهش دهد. بنابراین، در اکتبر 2014، زمانی که دارایی فدرال رزرو به 4.5 تریلیون دلار نزدیک شد، «ماشین چاپ» متوقف شد. حتی تلاش‌هایی برای کاهش دارایی‌های فدرال رزرو نیز صورت گرفت، اما موفقیت‌ها بسیار کم بود. حمله جدید”تسهیل کمّی” QE در سال 2020 آغاز شد، زمانی که خزانه داری ایالات متحده برای تأمین مالی مبارزه با به اصطلاح “همه گیری” و پیامدهای آن، به وام‌های کلان نیاز داشت. سال گذشته نیز تلاش‌هایی برای اجرای سیاست «انقباض کمّی» یا “سخت گیری کمّی” (کاهش دارایی‌های فدرال رزرو با فروش اوراق بهادار از سبدآن) صورت گرفت. علاوه بر این، تورم در ایالات متحده که به طور سنتی با کاهش عرضه پول سرکوب می شد،. شروع به تعدیل کرد. از اواسط آوریل سال گذشته تا اواسط فوریه امسال، دارایی‌های فدرال رزرو تقریباً 600 میلیارد دلار کاهش یافت.
اما در ماه مارس سال جاری، سه بانک نسبتاً بزرگ آمریکایی – بانک سیلیکون ولی (SVB) ، بانک سیگنچر و بانک سیلورگیت ورشکست شدند . این مسئله بسیاری را نه تنها در بخش بانکی، بلکه در کل اقتصاد ایالات متحده با واقعیتی جدی روبرو کرد. همه نشانه‌های رکود وجود دارد. تورمی که جروم پاول (رئیس فدرال رزرو آمریکا) در تمام سال گذشته با آن دست و پنجه نرم می کرد، در حال عقب نشینی در پس زمینه بود. و برای جلوگیری از یک بحران بانکی و عمومی اقتصادی، دیگر نیازی به انقباض احساس نمی شد، بلکه می بایست دوباره حجم پول گسترش یابد.
و این امر در ماه مارس، حتی کمی زودتر از ورشکستگی بانک‌ها، آغاز شد،. می توان گفت که پنجمین برنامه “تسهیل کمّی” QE آغاز شده است. در 12 مارس، “برنامه تامین مالی مدت بانکی” Bank Term Program (BTFP) Funding راه اندازی شد. بر اساس این برنامه بانک‌ها می توانند تا یک سال وام دریافت کنند. سازوکارهای دیگری برای حمایت از نقدینگی بانک‌ها در نظر گرفته شده است. به علاوه، خرید اوراق قرضه دولتی و اوراق قرضه رهنی نیز از سر گرفته شده است. در ماه مارس، افزایش دارایی‌های فدرال رزرو به حدود 400 میلیارد دلار رسید. فعالیت «سه ماهه» فدرال رزرو در ماه مارس عملاً تلاش‌های کمّی چهار ماه گذشته آن را باطل کرد.
کارشناسان در شگفتند که فدرال رزرو می خواهد تا چه اندازه و تا چه حد با برنامه جدید”تسهیل کمّی” QE خود پیش برود و برای چند مدت و تا کی ممکن است ادامه داشته باشد. تحلیلگران بانک پیشرو وال استریت جی پی مورگان در 16 مارس، تخمین زدند که فدرال رزرو در مجموع حدود 2 تریلیون دلار به اقتصاد ایالات متحده تزریق خواهد کرد. به نظر آنها، در سال جاری ارزش دارایی‌های فدرال رزرو از 10 تریلیون دلار فراتر خواهد رفت. طی ماه گذشته، فدرال رزرو راه اندازی برنامه‌های حمایتی جدید بانکی را اعلام و ارائه کرد و آمادگی خود را برای از سرگیری خریدهای بزرگ اوراق قرضه دولتی و اوراق قرضه رهنی تایید نمود. در نتیجه، افزایش انبوه دلار ممکن است به طور قابل توجهی بیش از 2 تریلیون باشد.
و شگفت انگیزترین چیزی که پنجمین برنامه”تسهیل کمّی” QE را از برنامه‌های قبلی متمایز می کند: فدرال رزرو خرید اوراق قرضه شرکتی را اعلام داشت. در مجموع، این ابزار پیچیده و پرخطر هستند. پیش از این، فدرال رزرو به ویژه محافظه کاری خود را به رخ می کشید و اعلام می کرد که بر خلاف برخی دیگر از بانکهای مرکزی، هرگز اوراق قرضه شرکتی را در سبد خود قرار نخواهد داد. اتفاقاً، بانک مرکزی اروپا (ECB) نیز برنامه “تسهیل کمّی”QE را اجرا می کند و بعنوان بخشی از این برنامه، مقادیر زیادی اوراق قرضه شرکتی را خریداری می کند. بانک ملی سوئیس، احتمالاً پا را فراتر گذاشته و دارایی‌های خود را نه تنها از طریق اوراق قرضه شرکتی، بلکه از طریق سهام (و سهام آمریکایی) نیز ساخته است. این اشتیاق به اوراق قرضه شرکتی بانک مرکزی سوئیس، نتیجه خوبی نداشت: در پایان سال گذشته، متحمل ضرر بی سابقه ای شد.
اما برگردیم به فدرال رزرو. در اوایل آوریل، اعلام کرد که اوراق قرضه «فرشتگان سقوط کرده» Fallen Angels (۲) را می‌خرد، شرکت‌هایی که در اواسط مارس کیفیت اعتباری آنها در ارزیابی برای سرمایه گذاری (BBB) (۳) هنوزخوب بود، اما از آن زمان به بعد کیفیت اعتباری آنها یک درجه تنزل یافته و به(BB) (۴) کاهش یافته است. فدرال رزرو همچنین گفت که می‌تواند مقادیر محدودی از صندوق‌های قابل معامله (ETF) (۵) در مبادلات را که از اوراق قرضه ناخواسته، یعنی اوراق بهاداری که با رتبه‌بندی سفته‌بازی هستند،خریداری کند. وزارت خزانه داری ایالات متحده، فدرال رزرو را به سمت “ترفندهائی” سوق می دهد، که وعده پوشش بخشی از ریسک‌های بانک مرکزی ایالات متحده را می دهد. قبلا اینطور نبود. وزارت خزانه داری موافقت کرده است که پوشش احتمالی زیان فدرال رزرو در اوراق شرکتی را از 20 میلیارد دلار به 75 میلیارد دلار افزایش دهد.
یکی دیگر از برنامه‌های مشترک فدرال رزرو و خزانه داری، اعطای وام‌های 4 ساله توسط فدرال رزرو از طریق بانک‌ها برای حمایت از شرکت‌هایی است که حداکثر 10000 کارمند و حداکثر 2.5 میلیارد دلار درآمد در سال دارند (پرداخت‌ها به آنها را می توان برای یک دوره یک ساله به تعویق انداخت). فدرال رزرو قصد دارد 600 میلیارد دلار برای اجرای این برنامه اختصاص دهد. مشارکت وزارت خزانه داری در این برنامه به این صورت است که پوشش زیان‌های احتمالی فدرال رزرو به میزان 75 میلیارد دلار را در نظر گرفته است.
فدرال رزرو همچنین تمایل خود را برای ادامه اعطای وام به مشاغل کوچک تحت یک برنامه حمایتی 350 میلیارد دلاری از مشاغل کوچک تکرار کرد. علاوه بر این، فدرال رزرو در حال برنامه ریزی 500 میلیارد دلاری برای وام دادن به اوراق بهادار با پشتوانه دارایی (TALF) است (این برنامه در سال 2008 معرفی شد). و در اینجا وزارت خزانه داری نشان داده است که مایل است به عنوان یک بیمه گر وارد شود و زیان تا 10 درصد از وام‌های داده شده (یعنی تا 85 میلیارد دلار) را پوشش دهد.
فدرال رزرو همچنین با خرید 500 میلیارد دلار اوراق بهادار، از بازار اوراقِ قرضهِ شهرداری حمایت کرد. در عین حال، وزارت خزانه داری آمادگی دارد تا 35 میلیارد دلار زیان را پوشش دهد.
بنابراین، پنجمین برنامه تسهیل کمّیQE، اساساً یک برنامه مشترک است که مقامات هر دو نهاد پولی در آن مشارکت دارند. جروم پاول، رئیس فدرال رزرو، گفت. «ما در حال ارائه تسهیلات وام دهی در مقیاسی بی سابقه هستیم که تا حد زیادی توسط حمایت مالی کنگره و وزارت خزانه داری هدایت می شود . ما به استفاده فعالانه، قاطعانه و تهاجمی از این ابزارهای مالی ادامه خواهیم داد.»
آنچه امروز در حوزه پولی و مالی ایالات متحده اتفاق می افتد بی سابقه است. نه در خود ایالات متحده و نه در سایر کشورهای جهان چنین اتفاقی نیفتاده است. خرید اوراق قرضه شرکتی “ناخواسته (۶)” توسط بانک مرکزی آمریکا – پیشینیان جروم پاول فقط می توانستند در خواب چنین کابوسی ببینند. و استفاده از وزارت خزانه داری به عنوان بیمه‌گر وام‌های بانک مرکزی یکی دیگر از واژه‌های جدید در عملیات مالی جهانی است که باید به عنوان یک اقدام از روی استیصال و ناامیدکننده تلقی شود. من فکر می کنم که چنین آزمایش‌هایی برای آمریکا به شکست خواهد انجامید؛ و در پس زمینه فروپاشی قریب الوقوع، بحران اقتصادی 1929-1933 (که سنگین ترین در تاریخ ایالات متحده در نظر گرفته می شود) همچون”گل” به نظر خواهد رسید.
PS انصافاً باید به نشانه‌های استیصال و جنون توجه کنم که در اقدامات نه تنها فدرال رزرو، بلکه برخی دیگر از بانکهای مرکزی نیز دیده می‌شود. در 9 آوریل، Vedomosti خبر زیر را گزارش کرد : “روز پنجشنبه، بانک انگلستان انتقال به اقدامات غیر متعارف را اعلام کرد – مستقیماً به خزانه داری بریتانیا وام خواهد داد تا بتواند برای کمک به مشاغل و اقتصاد، به سرعت وجوهی را بدون توسل به انتشار اوراق قرضه سنتّی دریافت کند. وزارت خزانه داری و بانک مرکزی وعده داده اند که تامین مالی پولی یک اقدام موقت خواهد بود – دولت قبل از پایان سال پول را برمی گرداند. حتی یک کتاب درسی اقتصاد نیز به این روش وام دادن توسط بانک مرکزی به وزارت خزانه داری اشاره نکرده است، زیرا آخرین باری که به نظر من از آن استفاده شده در قرن 19 بوده است.
یادداشت‌های مترجم
۱ــ تسهیل کمّی (به انگلیسی: Quantitative easing) که خرید دارایی بزرگ مقیاس (به انگلیسی: large-scale asset purchases) نیز نامیده می‌شود، یک سیاست پولی نامتعارف است که بانکهای مرکزی برای جلوگیری از افت عرضه پول هنگام نامؤثر بودن سیاست استاندارد پولی مورد استفاده قرار می‌دهند. یک بانک مرکزی از طریق خریدن مقادیر مشخص ذخایر مالی از بانکهای تجاری و دیگر نهادهای خصوصی تسهیل کمّی می‌کند، نتیجتاً پایهٔ پولی را افزایش می‌دهد.
تسهیل کمی زمانی اتفاق می‌افتد که بانکهای مرکزی حجم زیادی از دارایی‌ها را خریداری می‌کنند. در حالی که هر کشور (یا بانک مرکزی) رویکرد متفاوت نسبت به این مفهوم دارد، اما به طور کلی این موضوع در تزریق سرمایه به اقتصاد خلاصه می‌شود. هدف امری دوگانه است؛ کاهش نرخ بهره (و در نتیجه تشویق هزینه‌های مصرف کننده) و افزایش قیمت‌ها. ما تسهیل کمی را بر اساس نحوه عملکرد آن در اتحادیه اروپا توضیح خواهیم داد. زمانی که بانک مرکزی اروپا اوراق قرضه را از بانک‌ها خریداری می‌کند، این خریدها باعث افزایش قیمت اوراق و افزایش پول در دسترس بانک‌ها می‌شود.
در نتیجه‌ی افزایش قیمت اوراق قرضه و پول موجود، نرخ بهره کاهش می‌یابد و وام‌ها ارزان تر می‌شوند. این منجر به افزایش هزینه‌ها می‌شود؛ زیرا پس‌انداز کاهش می‌یابد و وام گرفتن پول ارزان‌تر می‌شود. با رشد مصرف و سرمایه گذاری، اقتصاد رونق قابل توجهی پیدا می‌کند. این مسئله به طور کلی مشاغل جدیدی نیز ایجاد می‌کند.
در نظر داشته باشید که QE بدون مشکل و کاستی نیست. به عنوان مثال، نرخ بهره فقط می‌تواند بسیار پایین بیاید. همانطور که در اتحادیه اروپا دیده‌ایم، نرخ‌های بهره منفی به حساب‌های دارای ارزش خالص بالاتر معرفی می‌شوند اما این مسئله هنوز یک پدیده نادر است. مشکل دیگر در این واقعیت نهفته است که با خرید بدهی در چنین مقیاسی، می‌توانید کسب‌وکارهای شکست خورده را برای مدت طولانی‌تری از آنچه که اقتصاددانان می‌گویند، زنده نگه دارید. آنها استدلال می‌کنند که ماندن این مشاغل زمانی که تزریق سرمایه متوقف شود و همه مشاغل به یکباره شکست بخورند، مشکلاتی را به همراه خواهد داشت.
همچنین تسهیل کمّی یک چیز نسبتا جدید و تجربی است. با داده‌های کمی که در دنیای واقعی برای تعیین اثرات بلندمدت آن وجود دارد، اقتصاددانان در مورد اینکه آیا “تسهیل کمّی” ابزار مناسبی برای این مسئله است یا نه اختلاف نظر زیادی دارند؛ زیرا “تسهیل کمّی” عموماً با تورم بالاتر همراه است.
۲ــ فرشتگان سقوط کرده – Fallen Angels اوراق قرضه‌ای هستند که در ابتدا دارای رتبه‌بندی اوراق قرضه درجه سرمایه‌گذاری بودند، اما به مرور زمان به رتبه‌بندی اوراق قرضه ناخواسته تنزل پیدا کردند. در بیشتر موارد، دلیل چنین کاهشی، وخامت وضعیت مالی ناشر است.
تنزل رتبه معمولاً توسط یکی از موسسات رتبه بندی بزرگ استاندارد اند پورز، مودی یا فیچ ریتینگ انجام می شود. علاوه بر شرکت‌ها، فرشتگان سقوط کرده نیز می توانند ایالت‌ها یا شهرداری‌ها باشند. در بیشتر موارد، یک شرکت به دلیل مسائل خاص شرکت یا تغییرات در صنعتی که شرکت در آن فعالیت می کند، به فرشته سقوط کرده تبدیل می شود. در نتیجه، شرکت‌ها اغلب با رکود در فروش و تنگناهای نقدینگی مواجه می شوند و این احتمال را افزایش می دهد که بدهکار نتواند به تعهدات خود عمل کند.
اگر صادرکننده قبلاً بدهی زیادی داشته باشد، این احتمال را بیشتر می‌کند که بدهکار نکول کند و رتبه اعتباری کاهش یابد.
۳ــ BBB – کیفیت اعتباری خوب ارزیابی شده و معرف انتظار ریسک اعتباری پایین در شرایط حاضر می‌باشند. توان ایفای تعهدات مالی در آنان رضایتبخش بوده ولی احتمال تضعیف این توانایی در شرایط بروز تغییرات در شرایط و اوضاع اقتصادی دور از انتظار نخواهد بود. این درجه‌بندی پایین ترین نوع درجه‌بندی سرمایه‌گذاری تلقی می‌شود.
۴ــ BB – این درجه‌بندی معرف این موضوع است که امکان افزایش ریسک اعتباری به ویژه در هنگام بروز تغییرات نامطلوب اقتصادی دور از انتظار نخواهد بود. با این همه، پرداخت تعهدات مالی از طریق کسب و کار بنگاه یا طرق دیگر امکان‌پذیر است. اوراق بهاداری که در این طبقه ارزیابی می‌شوند، دارای درجه‌بندی سرمایه‌گذاری نیستند.
۵ــ صندوق‌های قابل معامله ETF-(Exchange Traded Fund)- نوعی از صندوق‌های سرمایه‌گذاری هستند که از دارایی‌های متنوع تشکیل شده است. خرید و فروش واحدهای عادی آن از طریق پنل کارگزاری‌ها امکان‌پذیر بوده و همانند سهام عادی می‌توان با جستجوی نماد صندوق مورد نظر، اقدام به خرید و فروش آن نمود.
۶ــ اوراق قرضه ناخواسته چیست؟ اوراق قرضه ناخواسته اوراق قرضه‌ای هستند که نسبت به اکثر اوراق قرضه صادر شده توسط شرکت‌ها و دولت‌ها خطر نکول بیشتری دارند. اوراق قرضه بدهی یا قولی است برای پرداخت سود به سرمایه گذاران همراه با بازگشت اصل سرمایه گذاری در ازای خرید اوراق. اوراق قرضه ناخواسته نشان دهنده اوراق قرضه صادر شده توسط شرکت‌هایی است که از نظر مالی با مشکل مواجه هستند و ریسک بالایی در عدم پرداخت سود پرداختی خود یا بازپرداخت اصل سرمایه به سرمایه گذاران دارند.
اوراق قرضه ناخواسته اوراق قرضه با بازدهی بالا نیز نامیده می شود زیرا بازدهی بالاتر برای کمک به جبران هر گونه خطر نکول مورد نیاز است.